Ключевая ставка в России вдвое выше официальной инфляции

Июльское решение Центробанка (ЦБ) снизить ключевую ставку не остановило нарастание пессимизма в российской промышленности. Как не остановило оно и новую волну критики. «Процентная политика: греем перегрев и охлаждаем переохлаждение», – так охарактеризовали денежно-кредитные меры за весь период после событий 2022 года в Центре макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП). Исходя из этой логики, теперь регулятору стоило бы попытаться затормозить торможение, но именно с этой задачей будет труднее всего.

Эксперты утверждают, что начиная с 2022 года ЦБ перестал чувствовать ритм экономики. Источник: ЦМАКП

Даже после июльского снижения ключевой ставки с 20 до 18% годовых и замедления роста цен Россия пока остается в списке «лидеров» (здесь это не позитивная характеристика) среди крупных и средних экономик по уровню реальной стоимости денег – реальной процентной ставки, которая высчитывается с поправкой на инфляцию.

На первом месте в этом списке Бразилия: там при ключевой ставке 15% и годовой инфляции в июле 5,35% реальная процентная ставка достигает 9,65%. А Россия на втором месте: при ключевой ставке 18% и инфляции чуть меньше 9% реальная процентная ставка составляет около 9%. Остальные проанализированные страны следуют с большим отрывом. У находящейся на третьем месте Индии реальная процентная ставка равна 3,4% – при ключевой ставке 5,5% и инфляции 2,1%. В Китае реальная ставка 2,9% (ключевая – 3%, инфляция – 0,1%).

Впрочем, если ранжировать экономики не по абсолютным показателям, а по тому, насколько сильно ключевая ставка превышает инфляцию, тогда места распределятся иначе. На первом месте будет Китай (там ключевая ставка в 30 раз выше инфляции), на втором и на третьем местах – Бразилия и Индия соответственно: разница, если округлять, почти в три раза. А Россия на четвертом месте – ключевая ставка выше официальной инфляции в два раза.

Но аналитики ЦМАКП приводят еще одну претензию: «Начиная с 2022 года монетарные условия стали переохлаждать экономику в вызванные ухудшением внешнеэкономической конъюнктуры периоды охлаждения и дополнительно разогревать – в периоды вызванного улучшением внешнеэкономической конъюнктуры разогрева».

Дело в том, что если до 2022 года изменения курса рубля и ключевой ставки воздействовали на экономику в одном направлении (либо оба – в дезинфляционно-охлаждающем, либо оба – в проинфляционно-стимулирующем), то начиная с 2022-го они обычно «работают» в противоположном направлении, то есть если курс стимулирует экономику, то ставка ее охлаждает, и наоборот.

Что имеется в виду. Судя по ретроспективному анализу ЦМАКП, ранее, в обычных экономических условиях, рост ключевой ставки сопровождался укреплением рубля – и все это с определенными временными лагами работало на замедление инфляции, что, в свою очередь, предполагало и неизбежный минус: ограничения для конкурентоспособности на внешнем рынке национальных производителей и экономического роста.

Тогда как снижение ключевой ставки сопровождалось падением курса рубля. А это тоже с определенными лагами подстегивало рост внутренних цен, но зато повышало еще и конкурентоспособность национальных производителей на внешнем рынке, стимулируя экономический рост. Теперь такая, казалось бы, привычная последовательность дает сбои.

В период с 2017 по 2021 годы при возникновении сильных внешнеэкономических шоков вызванные ими колебания курса рубля в значительной мере гасились при помощи покупки/продажи государством иностранной валюты – это процедура, прописанная в рамках бюджетного правила: она помогала смягчить шоки, влияющие на курс рубля, а значит, и на инфляцию. И в такой ситуации для того, чтобы компенсировать негативное воздействие на экономику, ведомство Эльвиры Набиуллиной могло позволить себе снизить ключевую ставку, не опасаясь чрезмерного разгона цен (что, собственно, оно и делало во время коронавирусного кризиса-2020).

Но затем санкционная блокировка значительной части российских резервов в 2022 году ограничила (по крайней мере, на время) монетарные власти в возможности проводить такие операции. Движения обменного курса рубля стали более резкими, и они сильнее влияли на динамику внутренних цен.

Поэтому, чтобы противостоять инфляционным скачкам, ЦБ стал активно действовать в направлении, как раз противоположном валютному курсу с точки зрения влияния на экономику. Ослабление рубля стало сопровождаться ужесточением процентной политики, и наоборот, отметили в ЦМАКП.

Ситуация усугублялась еще и тем, что, по экспертным оценкам, до определенного момента у ЦБ его процентная политика не была должным образом синхронизирована с макропруденциальными мерами. Это меры, направленные на минимизацию рисков в финансовом секторе за счет специальных дополнительных требований и ограничений, которые касаются как кредитных организаций, так и заемщиков (сдерживать кредитную активность можно не только через рост кредитных ставок).

Отсутствие согласованности между этими инструментами не позволяло добиться эффективности всей монетарной политики, макропруденциальные ограничения сначала заметно запаздывали, были в основном мягкими и косвенными, сообщается в обзоре. Синергия между двумя политиками возникла только в конце 2024 года, но теперь регулятор, как можно судить, переусердствовал – воздействие этих политик стало избыточно мощным.

Исходя из описанной логики, теперь регулятору стоило бы попытаться хотя бы затормозить торможение, но это очень не простая задача. Летнее смягчение денежно-кредитной политики стартовало, судя по всему, уже слишком поздно с точки зрения экономической активности – процесс переохлаждения трудно повернуть вспять (см. «НГ» от 07.08.25).

Об этом же косвенно свидетельствуют настроения промышленных предприятий. «Июльское решение регулятора по ключевой ставке не остановило нарастание пессимизма в российской промышленности», – сообщил эксперт Института народнохозяйственного прогнозирования РАН Сергей Цухло. Как он пояснил, результаты августовского опроса промпредприятий, оценивающие динамику и состояние показателей исключительно в августе, а также дающие представление о прогнозах предприятий на сентябрь и октябрь, демонстрируют необходимость более решительных мер по выводу промышленности из «планового охлаждения».