На этот раз все будет иначе

Фото Reuters

Ситуация вокруг приватизации «Роснефти» привлекает внимание многих фондовых инвесторов, готовых к риску даже в условиях антироссийских санкций. Основной вопрос: не продешевим ли мы, вложив значительные финансовые ресурсы в акции крупнейшей российской госкомпании? Попробуем дать на него аргументированный ответ.

Не вызывает сомнений откровенное стремление российского правительства во что бы то ни стало приватизировать как можно больший пакет акций «Роснефти». В кабинете министров, видимо, ощущается острая нехватка возможностей для получения, с одной стороны, дополнительных финансовых преференций, с другой стороны, одобрения своей деятельности на вверенных участках. В этой связи крайне любопытным, на мой взгляд, является заявление главы Росимущества Ольги Дергуновой, сообщившей, что вице-премьер Игорь Шувалов поручил ведомствам проработать возможность ускорения приватизации крупных активов вне зависимости от того, какие цены будут на международных рынках. «До этого, – отметила Дергунова, – мы все исходили из гипотезы, и президент высказывал позицию, что мы не должны продавать крупные активы по любой цене. Тем не менее мы понимаем, что ситуация на международных рынках не улучшается, ситуация затягивается, и выражаем готовность (продавать), если президентом будет поддержано такое решение». Ранее Дергунова заявляла также, что решение о приватизации отдельных компаний (судя по всему, имелась в виду как раз «Роснефть») «может быть принято индивидуально».

Причем, судя по высказываниям Дергуновой, не исключено, что некоторые влиятельные правительственные чиновники стремятся к тому, чтобы государство потеряло статус мажоритарного акционера «Роснефти», что открыло бы перед фондовыми инвесторами огромные перспективы, сравнимые разве что с залоговой приватизацией середины 1990-х или либерализацией рынка акций «Газпрома» в начале 2000-х. Вот ее слова: «Есть два подхода – крупная приватизация и массовая приватизация. Динамика внешних рынков и в общем политические решения, которые государство должно принимать, переходя из роли мажоритарного акционера к иным долям, которые ты имеешь в компании».

Пару лет назад мы с большим интересом следили за неудачной схваткой Росимущества с «Аэрофлотом» по поводу продажи части госпакета акций и потери государством статуса мажоритарного акционера. Нет сомнений, что прошлые ошибки учтены. Как говорят авторы нашумевшего бестселлера Рейнхарт и Рогофф, «на этот раз все будет иначе», и у амбициозной команды правительственных либералов, а это в первую очередь министр финансов Антон Силуанов и министр экономического развития Алексей Улюкаев, все получится. Не случайно вчера Улюкаев заявил, что «Совкомфлот» и «Роснефть» стоят в плане приватизации на 2016 год, поскольку это существенный ресурс для бюджета».

Очевидно, что акции «Роснефти» фундаментально недооценены в контексте общей конъюнктуры не только и не столько рыночной, сколько геополитической. При этом в свежем обзоре Morgan Stanley от 7 декабря 2015 года называются три причины предпочтения бумаг государственной «Роснефти» их основному конкуренту – частному ЛУКОЙЛу. Во-первых, с получением более 15 млрд долл. в качестве авансовых платежей за будущие поставки нефти снят вопрос способности компании погашать кредиторскую задолженность (26 млрд долл. в течение четвертого квартала 2015 и 2016 годов), а также о продолжении интенсивного инвестирования в сегмент разведки и добычи. Во-вторых, у «Роснефти» более мощная операционная динамика: «Роснефть» по сравнению с тем же ЛУКОЙЛом более эффективно отреагировала на ухудшение внешнеэкономической среды, существеннее сократила эксплуатационные затраты, своевременно заканчивает программу модернизации своих НПЗ. В-третьих, потенциал роста акций «Роснефти» выглядит предпочтительнее с учетом годового отношения цена/прибыль и стоимость предприятия/бнэ запасов. По модели Morgan Stanley стоимость оценки на основе дисконтированного денежного потока (DCF) предполагает более высокий (39%) потенциал роста в сравнении с ЛУКОЙЛом (19%) от текущих уровней. Наши оценки в целом подтверждают этот прогноз.

Возвращаясь к ситуации с приватизацией «Аэрофлота», выскажу точку зрения, что в том проекте у правительства не было неформального внутреннего «движка», способного за счет мощного административного ресурса продавить инициативу. В случае с приватизацией «Роснефти» такой «моторчик» есть – это упомянутый ЛУКОЙЛ и его руководитель Вагит Алекперов, стремящийся в полном соответствии с матрицей нынешних российских институциональных ограничений и возможностей устранить с рынка своего главного конкурента, а возможно, даже приобрести большую часть выставленных на продажу акций госкомпании, получив возможность разрушать ее изнутри (не случайно же на протяжении последних лет руководители ЛУКОЙЛа методично выводили крупные дивиденды за рубеж).

О силе и мощи ЛУКОЙЛа можно судить сразу по нескольким выгодным для ЛУКОЙЛа фактам.

Прежде всего это победа в судебной тяжбе с «Роснефтью» по поводу получения лицензии на разработку Восточно-Таймырского участка. Далее это отсутствие опасений у ЛУКОЙЛа за судьбу турецких инвестиций (в 2008 году ЛУКОЙЛ купил за 555 млн долл. сеть из 693 местных автозаправочных станций Akpet, восемь нефтепродуктовых терминалов, пять хранилищ для сжиженного газа и завод по производству моторных масел). В профессиональной среде поговаривают о близких связях Алекперова с кланом Эрдогана, но мы данную информацию относим к слухам, пусть и не лишенным оснований. Наконец, по общему мнению, Алекперов публично демонстрирует недюжинный аппаратный вес как среди профильных госчиновников, так и внутри частного российского нефтегазового бизнеса. Данное обстоятельство подводит к мысли о взаимодействии Алекперова с некоторыми представителями международного финансового капитала, вне всякого сомнения, поддерживающими Алекперова в корпоративной схватке с «Роснефтью».

В итоге моя рекомендация однозначна: пристально следить за перипетиями схватки за приватизацию «Роснефти» и в случае принятия положительного решения – «покупать».