Виталий Барсуков
В преддверии запланированного на осень выхода на IPO, «Медскан» демонстрирует неоднозначные финансовые показатели. Пока основатель сети Евгений Туголуков и представители ИТ-блока ГК «Росатом» презентуют инвесторам концепцию национальной цифровой экосистемы, аудит отчетности показывает классическую «бумажную капитализацию», цель которой — продать закредитованные клиники по мультипликаторам технологического игрока.
Главный парадокс отчетности «Медскана» за 2025 год — критический разрыв между операционными успехами, заявляемыми в презентациях, и реальным финансовым результатом. Гудвилл и товарный знак составляют около 7,24 млрд рублей — это порядка 20–30% от общей суммы активов компании. При этом чистый убыток группы в 2025 году вырос до 3,29 млрд рублей (в 2,8 раза по сравнению с 2024 годом). Финансовые расходы практически съели всю операционную прибыль: при EBITDA в 5,01 млрд рублей убыток продолжает увеличиваться.
Важно подчеркнуть, что стоимость нематериальных активов и гудвилла, похоже, завязана на одну сделку по покупке лабораторной сети KDL. Балансовая стоимость гудвилла и нематериальных активов на момент 1 января 2022, согласно годовой отчетности за 2023 год, составляла 2,7 млн рублей. При этом неясно, что именно составляет данная сумма: в отчетности она указана как «Прочие». К концу 2022 года, после закрытия сделки по покупке KDL, балансовая стоимость нематериальных активов и гудвилла моментально выросла до 11,6 млрд. Данная сумма уже стала включать гудвилл, товарный знак и клиентскую базу, программное обеспечение, что стало отражаться в отчётности.
Ситуация усугубляется тем, что убыток 2025 года был искусственно сглажен. В доходы «Медскана» за 2025 год был разово включен добавочный доход в размере 0,45 млрд рублей, носящий не операционный, а сугубо бумажный характер (бухгалтерская переоценка обязательств). Без этой разовой инъекции чистый убыток холдинга пробил бы отметку в 3,7 млрд рублей.
Практически вся операционная прибыль (5,01 млрд руб. EBITDA) фактически уходит на обслуживание колоссального совокупного долга. На выплату только процентных расходов банкам в 2025 году ушло 4,62 млрд рублей. На счетах компании осталось всего 937 млн рублей свободной ликвидности, что делает крайне затруднительным реальное финансирование заявленных ИТ-разработок.
Ключевой элемент пиар-стратегии «Медскана» — позиционирование компании как высокотехнологичной фиджитал-платформы, объединяющей миллионы пациентов. Именно под этот статус компания пытается получить на IPO мультипликаторы ИТ-сектора (12x EV/EBITDA вместо скромных медицинских 7x). При этом «Медскан» уже несколько лет не фиксирует реальную прибыль. В 2022 году убыток сети составил 904 млн рублей, в 2023 убыток вырос до 1,2 млрд рублей, в 2024 году убыток составил 1,18 млрд рублей, а в 2025 году «Медскан» зафиксировал убыток в размере 3,2 млрд рублей.
Однако технологические амбиции эмитента сталкиваются с реальностью фондового рынка. Для компаний, готовящихся к IPO, одним из ключевых показателей является кредитный рейтинг. Этот показатель приобретает всё большее значение для потенциальных инвесторов, учитывая, что за последние два года российский рынок первичных размещений акций демонстрировал отрицательные показатели: акции около 70% вышедших на IPO компаний в среднем упали на 40%.
Аналитики сходятся в том, что для повышения количества IPO и уровня доверия инвесторов требуется повысить качество и прозрачность процедуры первичного размещения. Это стало следствием возросшей осторожности инвесторов после двух лет падения рынка публичных размещений: инвесторы тщательнее оценивают долговую нагрузку и устойчивость реальной прибыли, а не темпы роста выручки. Аналитики Совкомбанка дополнительно отмечали, что в ближайшем будущем инвесторы будут отдавать предпочтение эмитентам с понятными бизнес-моделями и способностью делиться дивидендами.
Именно поэтому при выборе эмитентов инвесторы будут внимательно анализировать кредитный рейтинг бизнеса и его соответствие реальному положению вещей в компании. «Медскан» – это настоящий долгострой на рынке IPO. Основатель «Медскана» публично заявляет о планах выхода сети клиник на биржу с 2021 года, однако IPO несколько раз переносилось.
Иронично, что спустя пару дней после объявления точной даты IPO рейтинговое агентство АКРА присвоило «Медскану» рейтинг A(RU) с прогнозом «Стабильный». В основаниях для рейтинга A(RU) также есть два любопытных пункта: это умеренно низкий уровень корпоративных рисков, то есть прозрачная структура управления, и вероятность оказания существенной поддержки со стороны поддерживающего лица – Росатома с наивысшим рейтингом AAA (RU). При этом оценка собственной кредитоспособности «Медскан», по мнению «Эксперт РА», находится на уровне ruBBB+.
Важно также отметить, что структура управления «Медскана» усложнилась. В январе 2026 года основатель «Медскана» Евгений Туголуков перевел 50% акций сети клиник на свою же компанию АО «Медицинский актив», и формально перестал владеть акциями напрямую. Также в апреле 2026 года Росатом снизил свою долю в капитале «Медскана» с 50% до 45,1%. Со стороны это может выглядеть как «отдаление» двух ключевых акционеров «Медскана» в преддверии IPO, что на фоне рекордных убытков компании не прибавляет уверенности в успешности потенциального размещения и перспектив сети клиник.
Дарья Гармоненко 
